文：天(tiān)风宏观宋雪涛/联系人孙永(yǒng)乐

　　4月(yuè)居民(mín)新增存款-1.2万亿，同(tóng)比(bǐ)多减4968亿(yì)元，这是居民存款在连续13个月同比多(duō)增后，首次回落。

　　在过去一年多(duō)时间里，居(jū)民部门(mén)积(jī)攒(zǎn)了(le)一大笔超额储蓄。今(jīn)年这(zhè)笔超额储蓄(xù)能否顺(shùn)利释放对(duì)判断经济和资本市场走势至关重要。这(zhè)里我们尝试(shì)回(huí)答两个(gè)问题。一是4月居民(mín)存款同(tóng)比多减是不是超(chāo)额(é)储(chǔ)蓄释放的开始？二是这一(yī)趋势能否(fǒu)延续？

　　对(duì)上述问题的回答取决于(yú)存款会(huì)受到哪些因素的影响。一(yī)般(bān)影响居(jū)民存款的主要有这么几种(zhǒng)行为：可支配收(shōu)入、消费(fèi)支(zhī)出、金融资(zī)产相关收支和房地产相(xiāng)关收支(zhī)。

　　收入增(zēng)长、消费减(jiǎn)少、金融资(zī)产赎回(huí)、购房减少会推(tuī)动存(cún)款增加；反之，收(shōu)入减少、消(xiāo)费增加、认购金融资产、购房增加、提前(qián)还贷等则会带动存款回落。

　　2022年居民存款同比多增(zēng)7.9万亿(yì)是居(jū)民少消费、少(shǎo)投资、少购房的结果（详见《超(chāo)额储蓄能否转化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。此(cǐ)时(shí)虽然(rán)居民收入增速(sù)放缓(huǎn)并(bìng)提前还贷，但(dàn)因为(wèi)投资、购(gòu)房等下(xià)滑(huá)幅度更大，所以存款同比大幅多增。

　　2023年(nián)一季(jì)度居(jū)民存款(kuǎn)同比多增2.1万亿则是收入修(xiū)复和理财存款化的结果。

　　一季度(dù)居(jū)民(mín)人均可(kě)支(zhī)配收入同比增长525元，理财存(cún)续规模相比于(yú)2022年末下滑2.6万亿至(zhì)24.2万(wàn)亿。另(lìng)外，受银行办理速(sù)度(dù)放(fàng)缓等因(yīn)素影响，RMBS（个人住房抵(dǐ)押贷款支持证(zhèng)券(quàn)）条件(jiàn)早偿率(lǜ)指数 2 相比于2022年有所回落，即(jí)居民提前还款对存款的拖累(lèi)相(xiāng)比于去年(nián)末略有放缓。

　　但是，随着(zhe)居民消费和购(gòu)房行为修复，其对存款的支撑(chēng)力度减弱，一(yī)季(jì)度人均(jūn)消(xiāo)费支(zhī)出(chū)同(tóng)比增加345元（低于收(shōu)入涨幅）、购(gòu)房支出同比(bǐ)多增1575亿元。但因为支撑因素(sù)的规模更(gèng)大，所以存款继续(xù)回升。

　　4月和(hé)一(yī)季度最核心的不同在于理(lǐ)财市场(chǎng)的变化。4月居民(mín)存(cún)款下滑(huá)可能的原因(yīn)一是(shì)居民存款理财(cái)化；二是提前还贷(dài)规模(mó)增加。因为(wèi)居(jū)民收入和消费(fèi)数据不足，暂时(shí)无法判断消(xiāo)费和收入在4月对存款的影响。

　　存款回流(liú)理财是4月(yuè)存款回落的核心原因，4月理(lǐ)财存量规模环(huán)比增加(jiā)1.26万亿至25.5万亿，结束了自去年(nián)10月以(yǐ)来的下行趋势，重(zhòng)回扩(kuò)张区间。

　　居民(mín)增配理财(cái)等资产(chǎn)是(shì)理财风险(xiǎn)降低、收益(yì)回(huí)升和存款利(lì)率下滑共(gòng)同作(zuò)用的结果(guǒ)。受益(yì)于债券(quàn)市场走强，今年理(lǐ)财市(shì)场表现(xiàn)逐步好转，理财产品(pǐn)单位破(pò)净率(lǜ)从2022年12月峰值的29.2％持续下(xià)滑(huá)至2023年5月12日的4.7％，叠(dié)加这(zhè)一时期下滑的存款利率，存款对居民的(de)吸引力逐渐(jiàn)减弱，而理财对居民的吸引力则(zé)不(bù)断增(zēng)强。

　　从(cóng)5月(yuè)理财规模上看，随着破净率进(jìn)一(yī)步(bù)回落，居民还在继(jì)续增配理财(cái)产品，存款理财化趋势有望延续。

　　提前还贷规(guī)模扩大是存款下(xià)滑的又(yòu)一(yī)个原因。4月早偿率月均值相(xiāng)比于2月(yuè)低点上行4.3个(gè)百(bǎi)分点，相比于3月上行1.9个(gè)百分点。

　　居民(mín)加大提前还贷力(lì)度一是(shì)因为首套房利率还在下降，居民提前还贷(dài)以降(jiàng)低成本，4月沈阳(yáng)、马鞍山等多地继续降低首套房利(lì)率，贝(bèi)壳研究院(yuàn)数据显示百城首套(tào)主流房贷利率平均为4.01％，环比3月继续回(huí)落1个BP。二是政策放松后，1、2月份部分积压的(de)还贷业务在3、4月份办理，这会推动提(tí)前(qián)还贷规模(mó)走高。

　　总的(de)来说，随着理(lǐ)财市(shì)场好转，此前(qián)因居民少消费(fèi)、少投资、少(shǎo)买(mǎi)房等积攒下(xià)来的超额储蓄已经开始部分回(huí)流理(lǐ)财(cái)市场(chǎng)了，且(qiě)5月初这一趋势(shì)还(hái)在延(yán)续(xù)。

　　往后(hòu)来看，理财市场和提(tí)前还贷在后续几个月(yuè)里或(huò)继(jì)续什么叫垂足和垂点，什么叫垂足四年级成为超额存(cún)款的主(zhǔ)要流(liú)向(xiàng)。

　　五一旅游(yóu)人均消费(fèi)水(shuǐ)平未(wèi)见(jiàn)明(míng)显改善或部分(fēn)表明当下居民消费意愿依旧偏(piān)弱，考虑到超额(é)储蓄的持有分化(huà)且并非主要(yào)来自(zì)消(xiāo)费，后续超额(é)储蓄对消(xiāo)费的支撑力度依旧偏弱。（详(xiáng)见《超额储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时(shí)，随着前期积(jī)压的购(gòu)房需求(qiú)逐渐释放，房地产销(xiāo)售目前已经有走(zǒu)弱(ruò)迹象(xiàng)，地产短期(qī)或不(bù)会(huì)成为超(chāo)储(chǔ)的主要流向。但是因(yīn)为按揭利率存在明显(xiǎn)利差，居民提前还贷行(xíng)为(wèi)或将(jiāng)延(yán)续。从这个角度(dù)来看，主要因为少(shǎo)买(mǎi)房、少投资而积攒下来(lái)的(de)储蓄(xù)，在理(lǐ)财(cái)市场环(huán)境好(hǎo)转和存款利率下滑的背景下(xià)或(huò)将继续回流到理财市场。

　　1 存(cún)款同(tóng)比(bǐ)增速使用金融机构(gòu)住户存款余(yú)额+4月(yuè)新(xīn)增(zēng)来进行估算

　　2早偿率是指在个人住房抵押贷款(kuǎn)中(zhōng)债务(wù)人(rén)提前(qián)偿付的金额在资产(chǎn)池未(wèi)偿本金(jīn)余额的占比

　　风险提示(shì)

　　地产销(xiāo)售变动(dòng)超预期(qī)，超(chāo)额(é)储(chǔ)蓄释(shì)放弱于(yú)预(yù)期，理(lǐ)财(cái)市场波(bō)动加大(dà)

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