5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企红(hóng)利(lì)ETF发布(bù)公告称，其累(lèi)计有效认购申请份(fèn)额(é)总额超过20亿份发行上限，将启(qǐ)动比(bǐ)例(lì)配售。这则小公(gōng)告体(tǐ)现出(chū)市场对这(zhè)一“中特估”主题(tí)的追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特(tè)估”的(de)行情，市场关注度非(fēi)常高，5月15日首批3只央企回报(bào)ETF发行(xíng)，更成为(wèi)这一波“中特估”行(xíng)情的催化剂(jì)。实际上(shàng)，早(zǎo)在(zài)去年底及今年(nián)一季度，一些基金经理开始(shǐ)调仓换(huàn)股“中特估(gū)概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情绪面、估(gū)值方式等问题成为市场关(guān)注(zhù)焦点，中国基金报采访(fǎng)多位(wèi)投研人士，解(jiě)析“中(zhōng)特估”这些焦点问(wèn)题。

　　央企主题(tí)ETF密集上报发(fā)行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极追捧。不(bù)仅华泰(tài)柏瑞(ruì)中(zhōng)证(zhèng)央(yāng)企红利(lì)ETF罕见出(chū)现启动“比例配售”情况，今(jīn)年(nián)场(chǎng)内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸(xī)金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题基金发行，市场对此充满(mǎn)期待，如5月(yuè)15日就有(yǒu)3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央(yāng)企(qǐ)科技(jì)引领、央企现代能源等ETF也将获批(pī)发行(xíng)，更有(yǒu)扎堆上报的央国企基金(jīn)在排队入市。

　　这些或成为(wèi)这(zhè)一(yī)波“中特估(gū)”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金经理何龙表示，央(yāng)企ETF发行在(zài)情绪上是构成催化(huà)因素(sù)的，近(jìn)期银行股大涨的(de)一个催化因素就是积(jī)极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和诸多主题基金的申报发行，我认(rèn)为确(què)实会(huì)成为引爆(bào)行(xíng)情的催化剂，基(jī)本面、资金(jīn)面、政(zhèng)策面都(dōu)在向(xiàng)好(hǎo)，下半年，中特估有(yǒu)可能(néng)独领(lǐng)风(fēng)骚。”万家基金章恒更是表(biǎo)示。

　　同样，博时基金指数与量(liàng)化投(tóu)资(zī)部基金经理杨振建(jiàn)就表示，近期(qī)密(mì)集申报的(de)国央(yāng)企主题基金(jīn)主(zhǔ)要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局(jú)可以(yǐ)更好(hǎo)支持央国(guó)企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成为行(xíng)情进一步上涨的催化剂(jì)。去年以来公募(mù)基金发行(xíng)整体平(píng)淡，近期(qī)多只(zhǐ)国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金申报和发行，行情(qíng)火热下(xià)将为市(shì)场带来增量资金(jīn)，有望推(tuī)动(dòng)进一步(bù)上涨。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此(cǐ)外(wài)，银华基金ETF业务(wù)总监王帅认为，公募(mù)基金积极布局(jú)央国(guó)企主题(tí)基金，一方(fāng)面是因为新一轮深化国企改革的大幕将(jiāng)拉开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企(qǐ)上市(shì)公(gōng)司(sī)的投资价值凸显，该主题的基金将为投资者提供更丰富的(de)工具以(yǐ)参与到(dào)央国企投资。另一方(fāng)面是落实公(gōng)募基(jī)金行业高(gāo)质量发展的要求，引导(dǎo)更多资(zī)金参(cān)与央国(guó)企改革，更好发(fā)挥公募(mù)基金(jīn)服务(wù)资本市场改革、服(fú)务实体经济和国(guó)家战略的(de)作用。

　　王帅(shuài)表示，未来央企ETF的发行将为央企相关标的和(hé)板块带来增量(liàng)资金，提(tí)升(shēng)交易活跃度，有望(wàng)成为中特(tè)估行情的(de)催化(huà)剂。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积极调仓(cāng)换(huàn)股(gǔ)？

　　2023年以来，市(shì)场结构性行情明(míng)显(xiǎn)，中特(tè)估和(hé)人工(gōng)智能成为两大明显的(de)主线，而新能源等前期热门赛(sài)道股冷却(què)，在此背(bèi)景(jǐng)下，一些基金(jīn)经理开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　万(wàn)家基金基金经理章恒直言，自己目前重点关(guān)注三(sān)大行业，火电、券商(shāng)、军工，这三大行(xíng)业主要是央企(qǐ)或(huò)地方国资所在(zài)的行业，民(mín)营(yíng)企业占比较少(shǎo)。

　　“首(shǒu)先(xiān)是基于行业本身基本面在今年会有重大的(de)向上变化的机会，比如火电，会受益于(yú)煤炭价格的(de)下(xià)跌，扭亏为盈；券(quàn)商，会受益于今(jīn)年(nián)市(shì)场成交量的(de)放大，盈利大幅增(zēng)长等。同时，随着国有企业改革的推进，大概(gài)率这些企业(yè)会(huì)进入一(yī)个提(tí)质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估(gū)是过去5年10年改革的(de)成果，是(shì)非常基(jī)本面的，和(hé)他(tā)过(guò)去(qù)1至2年研究投(tóu)资思路也非(fēi)常(cháng)吻合，为在下半年抓住这波中特(tè)估的投资机会(huì)做好(hǎo)了准(zhǔn)备。

　　“去年年(nián)底已开始重视中特估的投资机会，判断中特估的(de)机会(huì)未来昆虫界的老大是谁，世界最强虫王第一名三(sān)年分两(liǎng)个(gè)阶段。”融通红利机会基金经理(lǐ)何(hé)龙表示，第一(yī)阶(jiē)段也(yě)就(jiù)是今年以(yǐ)数字经济和“一(yī)带一路”的主题普涨性(xìng)机会为主，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益(yì)率极(jí)高的品(pǐn)种，将会迎来普涨性(xìng)的机会。第(dì)二阶段是未来两年，在主题性(xìng)机会消(xiāo)散以后(hòu)，基于顶层设计对国央经(jīng)营管理价值导向变(biàn)化，我们判断经(jīng)营成果随之改变是一个慢变量(liàng)，会在未来两(liǎng)年体现在每一个央国(guó)企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公(gōng)司经营层面可能发生显(xiǎn)著正向变化的(de)个股提(tí)前进行布局(jú)，比如(rú)医(yī)药和消费等行业。

　　其实一(yī)季(jì)报已(yǐ)经显露出(chū)不少基(jī)金在行动。国(guó)金证券研究(jiū)所数(shù)据(jù)显(xiǎn)示，偏股主动型基(jī)金2022年年报(bào)前十大重仓(cāng)股股票池中(zhōng)，“中特估(gū)”概(gài)念占(zhàn)偏股(gǔ)主动型基金持有(yǒu)股票(piào)市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报(bào)披(pī)露的持仓中(zhōng)，“中特估”概念(niàn)占(zhàn)偏股(gǔ)主动型基金持有股票(piào)市值比例(lì)提(tí)高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在偏股主动型基(jī)金的(de)持仓中，占比明显提高(gāo)。上述数据显示，根据(jù)偏股主动型基金2022年报(bào)及(jí)2023年一(yī)季报十大重仓(cāng)股的数据，剔(tī)除(chú)个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特(tè)估”概念股(gǔ)的(de)市值占2022年(nián)末股票总市值(zhí)比(bǐ)例，一季度超过30％的偏股(gǔ)主动(dòng)型基(jī)金主动加(jiā)仓了“中特(tè)估”概(gài)念股，198只基金在(zài)2022年末不持有“中特估”概念股，但(dàn)在(zài)一季(jì)度(dù)买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显示，一季(jì)度主动偏股型(xíng)公募(mù)基金对港股央国(guó)企的持(chí)股(gǔ)市值比(bǐ)重达(dá)到(dào)2019年(nián)以来的新高，港股央国企(qǐ)持股总市(shì)值占港(gǎng)股(gǔ)持(chí)股总市值(zhí)的比(bǐ)重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上加大(dà)力(lì)量(liàng)？

　　构建(jiàn)国(guó)央企(qǐ)专(zhuān)门的股票库

　　可以说中国特(tè)色估值体系，正深刻影(yǐng)响基金(jīn)公司的(de)投研，落实(shí)到日常(cháng)的(de)投研流程(chéng)和(hé)实践之中，不少(shǎo)基金公(gōng)司在加(jiā)大投(tóu)研力量，更有专门构建国(guó)央(yāng)企(qǐ)股票库。

　　融(róng)通红(hóng)利机会基金经(jīng)理何龙就介绍，一方(fāng)面，从(cóng)顶层设计改变(biàn)研究员过去对国央企(qǐ)的固定思维，需要实地考察国央企昆虫界的老大是谁，世界最强虫王第一名，并且需要(yào)利(lì)用当前国央企愿意(yì)交(jiāo)流的契机(jī)，多(duō)花精力去进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一(yī)方面，融(róng)通基金在行动上(shàng)，要求研究员将自己所(suǒ)覆盖(gài)行业的(de)所有国央企构建(jiàn)专门的(de)股(gǔ)票(piào)库，并进行长期跟踪(zōng)，包(bāo)括考察其实地(dì)调研的的(de)成果，了(le)解国央企经营思路和财务导向的变化，结合行业(yè)趋势和(hé)特征，寻找(zhǎo)价值(zhí)洼(wā)地，发现(xiàn)预期差。

　　同样的(de)，银(yín)华基金(jīn)ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他(tā)表示，通过深入学习(xí)，对“中特估”有了更(gèng)深刻的认识：首先要认识市场(chǎng)体制机制、行(xíng)业产(chǎn)业结构、主(zhǔ)体(tǐ)持(chí)续发展(zhǎn)能力等方(fāng)面所体现的鲜明中(zhōng)国元素和发展阶段特征，“中特估”应(yīng)该是在此基础(chǔ)上构建的具有时代特征和中(zhōng)国特色、符合(hé)国家(jiā)战略导向的估值(zhí)体系，而不是简(jiǎn)单套(tào)用国外的传统估值模型。

　　“中特(tè)估是一种新(xīn)的提法，但是这个概念所涉及到的行业和公司(sī)，一直在发(fā)生(shēng)的变化(huà)。”万家基金经(jīng)理章(zhāng)恒表示，万(wàn)家基金一直非常关注传(chuán)统产业(yè)的变(biàn)化(huà)，诸如煤(méi)炭、金(jīn)融、建筑(zhù)等(děng)多(duō)个领域，因此也(yě)是一定能够抓住(zhù)中特(tè)估(gū)这波(bō)行情的(de)机会(huì)的(de)。同时，随着时局的变化，也(yě)在增加相关行业的研究(jiū)力(lì)量(liàng)。

　　此外(wài)，创金合信(xìn)基金首席经济学家魏凤春表示，积极践行中国特色(sè)的(de)估值体系是(shì)资本市(shì)场使(shǐ)命，投资者(zhě)需要学习领(lǐng)会并针对(duì)原有的估(gū)值体系进行改造，以适应(yīng)现(xiàn)实的(de)需要。明(míng)确(què)该(gāi)体系的框架是(shì)第一位(wèi)的工作，合(hé)理(lǐ)设置指标也非(fēi)常重(zhòng)要(yào)，投资者的认可(kě)和实施是最终该体系(xì)能否具备长(zhǎng)期(qī)价值的基础。不过(guò)，他也提醒，人为的(de)拔(bá)估值(zhí)是很大的(de)认知误区(qū)，市(shì)场化认可是(shì)基本的常(cháng)识，不可误(wù)判(pàn)。

　　体现社会价值与国家战略价值

　　新估值(zhí)方(fāng)式？

　　央国企是国民经济的(de)支柱(zhù)，国企(qǐ)央企发展要符合(hé)国家战略发展发向，更需(xū)要承担社会公共责(zé)任(rèn)等。而这些都应该考虑进(jìn)估值体(tǐ)系之中(zhōng)，也引发市(shì)场关注。

　　多数(shù)受(shòu)访(fǎng)的基(jī)金(jīn)经(jīng)理(lǐ)认为，对于国央企的估值方式(shì)要充(chōng)分体(tǐ)现(xiàn)企业(yè)的社(shè)会价值与国(guó)家战略(lüè)价值，目前已经形(xíng)成(chéng)了初步的企业社会价值评价体(tǐ)系。

　　“如何定(dìng)价(jià)国有企业承担社会价值、符合国家战略(lüè)发展(zhǎn)的(de)价值？首要任务(wù)就(jiù)构建中国特(tè)色的价值(zhí)评价(jià)体系，改变(biàn)从以私人股(gǔ)东权益出发，现金流折现为主要方(fāng)法的单一价值估值体系，转向社(shè)会整(zhěng)体价值观(guān)念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体现企业的社会价值与国家战略价值。”博(bó)时基金指数与量(liàng)化投资部(bù)基金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也(yě)直言(yán)，近(jìn)年(nián)来国(guó)资委(wěi)指(zhǐ)导国内(nèi)团队对于中(zhōng)国(guó)特色ESG披露与评(píng)价体(tǐ)系不断探(tàn)索，结(jié)合国际通用规则，目前已经形成(chéng)了初步的企业(yè)社(shè)会(huì)价值(zhí)评价体系，其中包括(kuò)《企业ESG披露(lù)指南》、《中央企(qǐ)业(yè)上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中特估”应该是注重企业价(jià)值(zhí)的可持续估(gū)值(zhí)，要重视(shì)股东、员工和社会(huì)责任等要素对企业(yè)稳健(jiàn)成长(zhǎng)的重大意义，重视稳定(dìng)的现金流、持续增长的(de)盈(yíng)利、科技创新(xīn)对提(tí)升企业内(nèi)在价(jià)值的积极作用，这样(yàng)有利于提高估值定价模型的(de)科(kē)学性和有效性。

　　“在指(zhǐ)数编制(zhì)、策略构建(jiàn)等实务(wù)工作中，都有成熟(shú)的量化指标可以(yǐ)使(shǐ)用，包括净资产收益率、营业现(xiàn)金比率、资产负债率(lǜ)、研发经费投(tóu)入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李(lǐ)欣(xīn)更细致分析在估(gū)值思维、估(gū)值结论、估值(zhí)判(pàn)断上有变(biàn)化，尤其是估值的方(fāng)法(fǎ)和指(zhǐ)标上，他(tā)认为(wèi)其(qí)包括产(chǎn)业(yè)链上下(xià)游的衡量、全要素成本(běn)等，以及(jí)在纵向和横向上的研究，强调政策优惠、产业发展、市场竞争力和可持续发展等(děng)各种因素与(yǔ)企业价值的关系(xì)。这(zhè)些因素在对估值结(jié)论和判(pàn)断的(de)影(yǐng)响上，也使(shǐ)得(dé)中国特色(sè)的估值体(tǐ)系(xì)与传统的估值(zhí)体(tǐ)系(xì)有所不(bù)同。

　　“所以估(gū)值思维的(de)变化，还有估值(zhí)结论和估(gū)值判断的(de)变化，都是(shì)为了更好地适应中国的市场(chǎng)和(hé)经济特点，提(tí)供更精准、更合理的(de)企业估值信(xìn)息。”李欣表示(shì)。

　　不(bù)过，创金合信基金(jīn)首(shǒu)席经济学家魏(wèi)凤春直言，这需(xū)要(yào)在实践中进(jìn)行探索，目前(qián)尚(shàng)没有公认的(de)指标可(kě)以使(shǐ)用。

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