来源：高瑞(ruì)东宏观(guān)笔记

　　核(hé)心观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国内经济回暖主要(yào)缘(yuán)于疫后复(fù)苏红利驱动，表现为生产恢(huī)复推动出口形(xíng)势(shì)好转(zhuǎn)，出行(xíng)需求(qiú)释(shì)放催化下游消(xiāo)费回暖。从(cóng)行业(yè)表现看，制造业从去年四季(jì)度的“量价齐(qí)跌”转向“量(liàng)升(shēng)价跌(diē)”，企(qǐ)业(yè)或从主(zhǔ)动去(qù)库转向(xiàng)被动去(qù)库(kù)。从景气度(dù)边际表现看，下游消费制造>；中游装备制造>；上游(yóu)原材料加工(gōng)；服务业中，交通运输、住宿餐饮(yǐn)、房地产等线(xiàn)下活(huó)动(dòng)回暖(nuǎn)，但距离疫情前仍有一定差距。

　　向前(qián)看，考虑到疫后经(jīng)济(jì)脉冲式修复放缓、海(hǎi)外总需求回落预期逐步(bù)兑现(xiàn)，消(xiāo)费回(huí)暖和(hé)产业升级将(jiāng)成为(wèi)推动下一阶段(duàn)国内(nèi)经济复苏的主线。

　　制造业、服务业是驱动一季度(dù)经济复苏的(de)主因(yīn)

　　从一季度GDP表现(xiàn)看，制造业，交通运输(shū)、房地产等行业景(jǐng)气度明显提升，而(ér)建筑业景(jǐng)气度回(huí)落，与年初(chū)出(chū)口数据(jù)好转、服务(wù)消费(fèi)快速恢复(fù)、房(fáng)地(dì)产销售(shòu)回暖而投资疲弱的特点(diǎn)相一致。

　　从制造业内部来看(kàn)，今年3月，制造业各行业景气(qì)度普遍回暖，多数从(cóng)去年(nián)12月的(de)“量价齐(qí)跌”转入“量(liàng)升(shēng)价跌(diē)”，指向经(jīng)济复苏(sū)初期，供给端修复(fù)好(hǎo)于需(xū)求(qiú)端(duān)，行(xíng)业整体去(qù)库进程(chéng)尚未结束。从(cóng)行业景气度边际改善情况来看，下游消费制造(zào)>；；；中(zhōng)游装备制造>；；；上游(yóu)原材料(liào)加工，煤炭行业景气度表现为高位(wèi)放缓。

　　下游消费制造行业中，与出行、地产后周期相(xiāng)关(guān)的酒饮料茶、纺织服(fú)装、文教(jiào)娱、烟草(cǎo)、家具制造行业(yè)景气(qì)度较(jiào)高，部分(fēn)行业表现为“量价齐(qí)升”。

　　中游装备制造业行业景气(qì)度居(jū)中，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，电气机械、专用(yòng)设备、运输设(shè)备>；；；汽车(chē)制造、金属(shǔ)制(zhì)品>；；；通用设(shè)备、电子设备。

　　上(shàng)游原材料(liào)加工行业景(jǐng)气度改善幅度最(zuì)弱，由于行业库存(cún)水(shuǐ)平(píng)偏高，多(duō)数行业(yè)仍然受到价格(gé)下(xià)跌(diē)的(de)困扰，表现为“量升(shēng)价跌”。从“量”维度看，有色(sè)金(jīn)属>；；；黑色(sè)金属、非金(jīn)属(shǔ)矿物(wù)>；；；石(shí)油石化行业(yè)。

　　消费回暖和产业升级或是推动下一(yī)阶段经济复苏的(de)主线

　　一季(jì)度，国内经(jīng)济(jì)复苏(sū)主要受益于疫后复苏红(hóng)利驱动。需求(qiú)方面(miàn)，出(chū)行类消费快速(sù)复(fù)苏，前期积(jī)压的购房、服务消费(fèi)需求得以(yǐ)释放(fàng)；供给方面，国内复工复(fù)产加快(kuài)推进(jìn)，生产(chǎn)端快速恢复，是推动年初出口(kǒu)数(shù)据好转的重要原因(yīn)。

　　进入3月，经济复苏节奏(zòu)有所(suǒ)放缓，指向疫后复苏(sū)红利驱动边际转(zhuǎn)弱，随(suí)着未来海外(wài)总需求(qiú)回落的预(yù)期(qī)逐步兑现，后续驱动国(guó)内经济增长(zhǎng)的线(xiàn)索，大概率来自于消(xiāo)费回暖和产业(yè)升级两条主线。

　　一是，一季度居民(mín)收入向上修复，消费倾向明显回(huí)升，已经(jīng)高于(yú)2020-2022年(nián)疫(yì)情期间水平，同(tóng)时信贷数据指向居民“去杠杆”势头缓和(hé)，未来消(xiāo)费回暖的确定(dìng)性进(jìn)一步(bù)增强。预计(jì)交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费有(yǒu)望持(chí)续(xù)修复(fù)，家电、家(jiā)具、纺(fǎng)服等与出行及地产(chǎn)后周期相关的(de)可(kě)选消费也(yě)有望进一步回暖(nuǎn)。

　　二是(shì)，产业升级(jí)路径驱动下(xià)，汽车和“新三样”产(chǎn)品出口优(yōu)势增强，有望(wàng)维持出(chū)口韧性(xìng)；随着下游消费(fèi)稳(wěn)步(bù)修复、二季度PPI同比(bǐ)触底回(huí)升，制造业企业盈(yíng)利有望向上修复，企业(yè)将(jiāng)从主(zhǔ)动去库逐(zhú)步转向被动去库、主(zhǔ)动补库，设备投资需求有(yǒu)望改(gǎi)善，推动(dòng)中(zhōng)游装备制造景气度(dù)维持高位。

　　风险提示：国内经(jīng)济恢复力度不及(jí)预期；海(hǎi)外需求超预期回落。

　　一、节(jié)后消费降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本周聚(jù)焦：疫后经济(jì)复苏有哪(nǎ)些结构性特(tè)征？

　　1.1 制造业(yè)、服务业是驱动一季度经济复苏(sū)的(de)主(zhǔ)因

　　一季度我国GDP总量实现超(chāo)预期(qī)增长(zhǎng)，指(zhǐ)向疫后复(fù)苏背景下，国内经济企稳(wěn)回升。但(dàn)不同于海外国家疫后复苏(sū)的规律(lǜ)，本轮国内疫后(hòu)复苏发生(shēng)在(zài)外需(xū)回落、国内经济(jì)转向高质量发(fā)展、居民前期“去(qù)杠杆”的过程中，因此驱(qū)动(dòng)疫后(hòu)经济复苏的力量(liàng)并不均衡(héng)，行业分(fēn)化特征明显。因此，我(wǒ)们(men)重点从(cóng)行业层面，观测当(dāng)前各行业景(jǐng)气度(dù)水平。

　　从GDP不变价观测各行业(yè)表现(xiàn)来看，今(jīn)年一(yī)季度制造(zào)业、交通运输业、房(fáng)地产(chǎn)业景气度(dù)明显提升，而(ér)建筑业景(jǐng)气度回落(luò)，与年初出口数据好转、服务消(xiāo)费(fèi)快速(sù)恢复(fù)、房地产销售(shòu)回暖而投资(zī)疲弱(ruò)的情(qíng)况相一致。

　　我们以2019年为基期计算(suàn)各年份的复合增速，观察各行业增加值变化。

　　今年一季度第一产业增加值增速为(wèi)3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高于(yú)2019年、2020年(nián)全年增速，与近年来加快建(jiàn)设农业强(qiáng)国，推进农业(yè)农村(cūn)现(xiàn)代化(huà)的目标有关。

　　今年(nián)一季度第二产(chǎn)业增(zēng)加值增速升至5.4％，高于去(qù)年四(sì)季度的4.4％。其(qí)中，制造业迎来较快(kuài)复苏，增(zēng)加值增速提升至5.9％，高于去年(nián)四季度的4.7％，但低(dī)于2021年全年增速(sù)，与(yǔ)去年下半年之后(hòu)外(wài)需转弱、居民商(shāng)品消费恢(huī)复偏慢有关。而建筑业景(jǐng)气度明显(xiǎn)回落，增加值增速(sù)回落至1.9％，低(dī)于去年四季度的3.1％，主要受(shòu)房地(dì)产新开工拖(tuō)累(lèi)。

　　今年(nián)一(yī)季度第三产业增加值(zhí)增速小(xiǎo)幅升至4.7％，略高于去(qù)年四季度的4.6％，但相较(jiào)疫(yì)情前仍(réng)存(cún)在产出缺口(kǒu)。其(qí)中(zhōng)，受益于居民出行活动恢复(fù)，交通(tōng)运输、仓储和邮政(zhèng)业增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速明显提(tí)升，自去年四(sì)季度(dù)的3.4％升至5.9％，但低于(yú)2019年、2021年全年增速；住宿和餐饮业(yè)增加值增(zēng)速小幅回升，尽(jǐn)管高于(yú)疫情三年来的(de)平均增速，但绝(jué)对水(shuǐ)平不及2019年，指向供给水平恢复(fù)较慢。而受益于(yú)新房和二手(shǒu)房(fáng)销售(shòu)回(huí)暖，今(jīn)年一季度房地产(chǎn)业增加值增速回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制(zhì)造(zào)业领域复苏分(fēn)化，中下(xià)游(yóu)改(gǎi)善幅度好于上游

　　对于行业(yè)景气度的观测，我们采用量（各行(xíng)业工业增加值(zhí)增速(sù)）与价格（各行业工(gōng)业品价(jià)格(gé)增速）分别作为供需(xū)的(de)衡(héng)量指(zhǐ)标(biāo)。主要选取28个主要行(xíng)业自(zì)2019年以(yǐ)来的月度(dù)数据(jù)，首(shǒu)先将各(gè)行业(yè)增加值增速调整为(wèi)以2019年为(wèi)基期的复合增速，其次计算(suàn)2019年(nián)-2023年3月，每(měi)月的增加值增速和(hé)PPI增速的分(fēn)位数水平，通过(guò)对比(bǐ)2022年12月和2023年(nián)3月(yuè)的分位数水平(píng)，捕(bǔ)捉其边际变化(huà)。

　　今年3月(yuè)，制造业各行(xíng)业景气度出现普遍回暖(nuǎn)，多数从去年12月的“量(liàng)价齐跌”转入(rù)“量(liàng)升价跌”，指向(xiàng)经济复(fù)苏初期，供(gōng)给端修(xiū)复好于需求端(duān)，行业整体去库进程(chéng)尚未(wèi)结(jié)束。从行业景气度边际改善情(qíng)况(kuàng)来看，下游(yóu)消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料(liào)加工，煤炭(tàn)行业景(jǐng)气度呈现(xiàn)高位放缓(huǎn)情况(kuàng)。

　　下(xià)游消费制造行业中，与出行、地产后周期相关的(de)行业景气度最(zuì)高(gāo)，部分行业步入“量价齐(qí)升”阶段。今年3月，与居(jū)民外出(chū)消费(fèi)相关的，酒(jiǔ)饮料茶(chá)、纺织服(fú)装(zhuāng)、文教娱乐的量价分(fēn)位数水平均处在高景气度(dù)区间，烟草、家具制造行业也呈现“量价齐(qí)升”的特征；食品(pǐn)制造景气度有所回落，农副加工行业表(biǎo)现为“量价(jià)齐跌”，食(shí)品制造行业表现为“量升价(jià)跌”，二者价格下跌主要与(yǔ)高库(kù)存水平有关，今(jīn)年2月，库存同比均处在2016年以来90％以上(shàng)分位数水平(píng)；而随着防疫需求(qiú)的降温，医药制造业(yè)景气度有所回落，表现为(wèi)“量跌(diē)价平”。

　　中游装备(bèi)制造业(yè)行(xíng)业(yè)景气(qì)度(dù)居中，均表现为(wèi)“量(liàng)升价跌”。一方面与原(yuán)材料成本下跌有关，另(lìng)一方面，也(yě)与年初外需表现(xiàn)好于内需(xū)，部分(fēn)行(xíng)业仍在去库进(jìn)程有关。其中(zhōng)，电气(qì)机械、专用设(shè)备、运输设备(bèi)工业增加(jiā)值增速改善幅度(dù)最大，受益于国(guó)内产业升级、出口优势带(dài)来的韧性驱动；其次(cì)是汽车(chē)制造、金属(shǔ)制品，改善幅度最弱的是通用(yòng)祈使句例子英语，祈使句例子10个设备、电子设备，与房地(dì)产(chǎn)新开工强度较弱(ruò)、消费电子行业周期性走弱有关。

　　上游原材(cái)料(liào)加工行业(yè)景气度改善幅度偏弱(ruò)，由于行业库(kù)存(cún)水(shuǐ)平(píng)偏高，多数(shù)行(xíng)业仍受制于价格下(xià)跌(diē)的困扰，表现为“量升价跌”。其中(zhōng)，有色金(jīn)属(shǔ)行业生产端改善幅度最大，3月(yuè)增加值增速(sù)位于2019年以来70％分位数水平，但(dàn)受全(quán)球大宗商品下行周期(qī)影响，价格(gé)依旧承压；随着年初建筑业施工回暖(nuǎn)，相关的(de)黑色金属(shǔ)、非金属制(zhì)品景(jǐng)气度提升，但(dàn)由于库存水平偏高，价格(gé)仍处在下跌区(qū)间(jiān)，拖累整体盈利水平(píng)；石化链条行业生产(chǎn)水平普遍回(huí)暖，但(dàn)分位数水(shuǐ)平仍(réng)处(chù)在50％以下的景(jǐng)气度偏低区间，今年由于能源危机缓(huǎn)解，产(chǎn)品价格相较去年同(tóng)期也出现普遍下跌。

　　煤炭开采景气度仍处在高位(wèi)，但(dàn)出现边际放缓(huǎn)，生产及价格水(shuǐ)平(píng)同(tóng)步回落。这与(yǔ)去年以(yǐ)来行(xíng)业产能持续扩(kuò)张有关，今年2月(yuè)，煤(méi)炭开采产成品(pǐn)库(kù)存同比(bǐ)处在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和产业升级或是推动(dòng)下(xià)一阶段(duàn)经济复(fù)苏的(de)主线

　　一季度，国内经济复苏主(zhǔ)要受益(yì)于(yú)疫后复苏红利。一方面，消费(fèi)场景恢复后(hòu)，出行类消(xiāo)费快速复苏(sū)，前期积压的购房、服务性需求(qiú)得(dé)以释(shì)放；另一方(fāng)面，国内复工复产(chǎn)加快推(tuī)进，保(bǎo)证供给端的快速恢(huī)复，是(shì)推(tuī)动(dòng)年初出口数据好转的重要原因。

　　进入3月，经(jīng)济复苏节奏有所放缓，指向疫后红(hóng)利释(shì)放效(xiào)果(guǒ)转弱，随(suí)着(zhe)未来海外总需(xū)求回落(luò)的预期逐步兑现，后续驱动国内经(jīng)济增长的(de)线(xiàn)索，大概率(lǜ)来自(zì)于消(xiāo)费回暖和产业(yè)升(shēng)级两条主线(xiàn)。

　　一(yī)是，随着居民收入提升和消费意愿(yuàn)改善(shàn)，未(wèi)来消费(fèi)回暖的(de)确定性进一步增强，交(jiāo)通(tōng)、住宿、餐(cān)饮、娱乐(lè)等(děng)服务消费，以及(jí)家电、家(jiā)具(jù)、纺服等可选消费景气度均有望提升。

　　从一季度居(jū)民收入和消费(fèi)数据(jù)看，居民收入增速提升，消(xiāo)费倾向开(kāi)始回(huí)升，已经高于2020-2022年，但尚未修复(fù)至疫情前水平。以2019年(nián)为基(jī)期的复合(hé)增速看，今年一季度，全国居民人均可支配收入(rù)增速提升至6.4％，高(gāo)于去(qù)年四季(jì)度的5.6％，居民人均(jūn)消费(fèi)支(zhī)出(chū)增(zēng)速提升至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一季度居民平均(jūn)消费(fèi)倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同期的(de)65.2％仍有一定差距。未来随着服(fú)务业(yè)恢(huī)复(fù)持续向好(hǎo)，有望(wàng)带动相关就业岗位加快(kuài)恢复，进一步(bù)提(tí)振居民消费意愿。

　　从(cóng)居民(mín)存贷款(kuǎn)数据看，居民(mín)储蓄意(yì)愿有所(suǒ)减弱，消费和投资信心(xīn)正在筑(zhù)底。今年(nián)以来，居(jū)民储蓄(xù)意愿有所(suǒ)减(jiǎn)弱(ruò)，“去杠杆”势(shì)头缓和。从存款数据(jù)看，3月居民(mín)新增存款(kuǎn)同比增量降至(zhì)2051亿(yì)元，低于1-2月9375亿元的同(tóng)比增量均值，也低于(yú)2022年6617亿元(yuán)的月均同(tóng)比(bǐ)增量。从贷款数(shù)据看，3月居(jū)民部门新增(zēng)净融资同比多增(zēng)4859亿(yì)元(yuán)，其中，短期信贷(dài)同比多(duō)增2246亿元，中长期信贷同比多增2613亿元(yuán)。居民(mín)部门(mén)新增(zēng)净融资连续2个月维持同(tóng)比扩张，指向居民预期可能正在筑底，“去杠杆”势头开始放缓。今年第一季度城镇(zhèn)储(chǔ)户(hù)问卷调查结(jié)果显示(shì)，倾向于“更多储蓄(xù)”的(de)居民(mín)占58.0％，比(bǐ)上季度减(jiǎn)少(shǎo)3.8个(gè)百分(fēn)点；倾(qīng)向于“更多消费”和“更多投资”的(de)居(jū)民分(fēn)别占23.2％和18.8％，均(jūn)分别高于上季(jì)度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意愿降低、消费(fèi)和投(tóu)资意(yì)愿提(tí)升(shēng)。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车(chē)和“新三样”产品(pǐn)出口优势增强，以及相关行业设备投资更新，有望推动中游(yóu)装备制(zhì)造景气度维持高位。

　　一(yī)方面，今年一季度(dù)国内(nèi)出(chū)口数据回暖，除与欧(ōu)美供需(xū)缺口短期走(zǒu)阔、国内复工复产加快推进外，也受益于(yú)RCEP政(zhèng)策红利持续释放，以及汽车和(hé)“新(xīn)三样”产(chǎn)品出口优势增强。今年在(zài)海外总需求回(huí)落(luò)背(bèi)景下，我国与RCEP国家贸(mào)易往(wǎng)来加强、以及新能(néng)源产品优(yōu)势强(qiáng)化，有望(wàng)维持(chí)装备制造(zào)领域出口韧性。

　　另(lìng)一(yī)方面，企(qǐ)业盈利下(xià)滑和库存高(gāo)位，对制(zhì)造业投资扩(kuò)产(chǎn)造成(chéng)一(yī)定(dìng)压力。但(dàn)随着下游消(xiāo)费稳步修复(fù)、二(èr)季度PPI同比触底回升，制造业企业(yè)盈利有望向上(shàng)修复。目前看(kàn)，电(diàn)气机(jī)械(xiè)等装备制造业去(qù)库(kù)进(jìn)程(chéng)已进入下半(bàn)场，今年(nián)1-2月专用设备、通用设备(bèi)产成品(pǐn)库(kù)存增速呈现(xiàn)触底反弹。随着需(xū)求回暖(nuǎn)、盈(yíng)利修复(fù)，企业将(jiāng)从主动去(qù)库逐步转向被(bèi)动去库、主动补库(kù)，设备投资(zī)需求将(jiāng)随之提升。

　　二(èr)、海外(wài)观察

　　2.1金融与流动性(xìng)数据：各国国债收益率多数上(shàng)行(xíng)

　　美国10年期国债收益率(lǜ)上行。本(běn)周（截至4月21日）美(měi)国10年期(qī)国债收(shōu)益(yì)率3.57％，较上周末上行5BP，其(qí)中通胀预(yù)期(qī)较上周(zhōu)下行2BP，实际(jì)收益率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年(nián)期国债收益(yì)率较上(shàng)周(zhōu)末上行5BP至2.99％，德国10年(nián)期(qī)国债收益率(lǜ)较上周(zhōu)末(mò)上行7BP至2.44％，日(rì)本10年期国债收益率(lǜ)较上周末上行(xíng)2BP至0.48％（截至(zhì)4月20日），英(yīng)国10年期国(guó)债收(shōu)益率(lǜ)较上周末上行(xíng)20BP 至3.86％（截(jié)至4月19日(rì)）。

　　美国10y-2y国(guó)债收益率利差收窄。本(běn)周美国(guó)10年期和2年(nián)期(qī)国债期限利差为(wèi)-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企业期权调整利差较上周末持(chí)平为0.55％，美(měi)国高收(shōu)益债期权调整利差较上(shàng)周末上行11BP至4.54％（截(jié)至4月20日(rì)）。

　　2.2全球市场：全球股市(shì)涨跌分化，大宗商品价(jià)格普跌

　　全(quán)球股(gǔ)市涨(zhǎng)跌分化。本(běn)周（4月17日至4月21日），欧洲股市普涨，法(fǎ)国CAC40、英国富时(shí)100、德(dé)国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富时(shí)MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯(sī)工业指数、纳斯达克(kè)指数(shù)分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股(gǔ)市分(fēn)化(huà)，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上(shàng)涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标(biāo)普200、韩(hán)国综合指(zhǐ)数、上证(zhèng)指数、恒生指数分别(bié)下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗(zōng)商品(pǐn)价格普跌。其(qí)中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余大(dà)宗商品(pǐn)价格(gé)普跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察(chá)：美欧加息步伐(fá)或(huò)将继续

　　4月(yuè)19日，美联(lián)储褐皮书公布，显(xiǎn)示(shì)近(jìn)几周美(měi)国经济增长陷入停滞，通胀和招聘(pìn)活动放(fàng)缓(huǎn)，信贷渠道变(biàn)窄。褐皮书(shū)称，最近几周美国总体经济活(huó)动几乎没有(yǒu)变(biàn)化，几个辖区指(zhǐ)出在不确定性增加和(hé)对流动性的担忧(yōu)加剧之际，银行收(shōu)紧(jǐn)了贷款标准(zhǔn)。近期(qī)美(měi)国(guó)总体物价(jià)水平温和上升，但价(jià)格上涨速(sù)度(dù)或有所放(fàng)缓(huǎn)。

　　美(měi)联储官员表(biǎo)示为应对(duì)高通胀，加息步伐(fá)或将继续。4月21日，美联储哈克称，需要进一(yī)步(bù)收紧政策来(lái)应(yīng)对(duì)高通(tōng)胀，加息结束(shù)后美联储(chǔ)将需要在一段时间内(nèi)维(wéi)持利率稳定。同日(rì)美联(lián)储梅斯(sī)特表示(shì)，预计今年(nián)货币政策将(jiāng)需(xū)要进一步进入(rù)限(xiàn)制性区域，终端利率(lǜ)或将高(gāo)于5％，具体取决于经(jīng)济和金融形势的发展。

　　欧洲央行货币政(zhèng)策会议纪要公布(bù)，绝大多数委员同意将(jiāng)利(lì)率上调50个基点。4月(yuè)20日公布的欧洲央行(xíng)会议纪要显示，货币政策(cè)在降(jiàng)低(dī)通(tōng)胀(zhàng)方面仍(réng)有(yǒu)一段路要走，一些(xiē)委员认为整体(tǐ)而言通胀风险倾向(xiàng)于上行。金融市场紧张局势(shì)被视为经济和通胀前景重大不确定性(xìng)的(de)来源。然而除非形势显(xiǎn)著恶化(huà)，否则金融市场的紧张局势(shì)不太可能(néng)从根本上改(gǎi)变欧(ōu)洲央行管理委(wěi)员会对通胀前(qián)景的(de)评(píng)估(gū)。

　　2.4 海外政策：欧(ōu)洲“芯片法(fǎ)案”落地；美财长耶(yé)伦强调(diào)美国“国(guó)家安全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议会通过了一项临(lín)时政治协议，就(jiù)涉及(jí)430亿(yì)欧元补贴的《The EU Chips Act》最(zuì)终版本达成一(yī)致(zhì)。法(fǎ)案(àn)目标是到2030年，欧(ōu)盟(méng)拟动用430亿欧元资(zī)金(jīn)提振半导体(tǐ)行业，以(yǐ)将(jiāng)欧盟占全球半导(dǎo)体制造(zào)市场的(de)份额从10％提(tí)升至至(zhì)少20％；大幅提升(shēng)芯片制造(zào)工艺，建立欧盟的半导(dǎo)体供应链，并与美(měi)国和亚洲(zhōu)同(tóng)行(xíng)竞争(zhēng)。

　　4月20日，美国众议院议长(zhǎng)麦卡锡(xī)表示，正在(zài)推出一份债务上限相关立(lì)法措施。白宫(gōng)需(xū)要(yào)开始就债务上限进行谈判；众(zhòng)议院共和(hé)党(dǎng)希望提高债(zhài)务上限并削减支出；正在(zài)推出一(yī)份债(zhài)务上(shàng)限(xiàn)相关立法(fǎ)措施；债(zhài)务法案将设(shè)法收回未(wèi)使用(yòng)的防疫资(zī)金用于日常开(kāi)支；法(fǎ)案(àn)将减少对国税(shuì)局的拨款(kuǎn)，并结束绿(lǜ)色产业补贴措施。

　　4月20日，美国(guó)财政(zhèng)部(bù)长耶伦就中美关(guān)系发表讲话，表明美(měi)国(guó)无(wú)意与中国脱钩，但未来仍将强调(diào)“国家安全”。耶伦宣称，任(rèn)何与中国脱钩的努力都将是“灾难(nán)性的”，美国寻(xún)求(qiú)与中国(guó)建立“建设性和公平的经济关系(xì)”。但(dàn)“当(dāng)美国利益受到威胁(xié)时”，美(měi)国将坚定(dìng)地捍卫(wèi)国家安全，即(jí)使以牺牲中美关(guān)系为代价(jià)。在国际关系中，耶伦(lún)表示美中两国有必要“坦(tǎn)诚(chéng)讨论棘手问题”，比(bǐ)如帮助(zhù)面临债务(wù)问题的新兴(xīng)市场(chǎng)和发展中国(guó)家(jiā)等。

　　三、国内观察(chá)

　　3.1上游：原油(yóu)、铜价(jià)环比上涨(zhǎng)

　　原油价格(gé)环比上(shàng)涨，环比由负(fù)转正。2023年4月(yuè)以来，WTI原油价格环比上涨10.06％，环(huán)比由负转正，由(yóu)上月的-4.54％转(zhuǎn)正为本月的10.06％，最新月度(dù)均价(jià)为80.75美元/桶。布伦特原油(yóu)价格(gé)环比上涨7.14％，环比由负转正，由(yóu)上(shàng)月(yuè)的-5.18％转正为本月(yuè)的7.14％，最新月(yuè)度均价为84.87美元/桶。

　　铜价(jià)、铝(lǚ)价环比上涨，铜、铝库存(cún)同(tóng)比下降。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，铜价环(huán)比(bǐ)上涨0.86％，环比由负转正，由上月的-1.33％转(zhuǎn)正为(wèi)本(běn)月的0.86％，库存同(tóng)比(bǐ)下降51.71％，降(jiàng)幅(fú)相对上月扩(kuò)大(dà)44.13个百分点。铝价环比(bǐ)上(shàng)涨2.25％，环(huán)比由负(fù)转正，由上月的-5.26％转(zhuǎn)正为本月的2.25％，库存同比下降(jiàng)10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升，螺纹(wén)钢价(jià)格环比下跌，库存(cún)同(tóng)比下降(jiàng)

　　水泥价格(gé)指数环(huán)比上升。4月(yuè)以来，全国水泥价格指(zhǐ)数环比上涨(zhǎng)2.27％，增幅缩小(xiǎo)0.92个(gè)百分点(diǎn)。华北、东北、华东、中南、西北以及(jí)西南各区(qū)价(jià)格指(zhǐ)数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹(wén)钢价格环(huán)比下跌，库存同比下降(jiàng)，钢坯库存同比上涨(zhǎng)。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，螺(luó)纹钢价格环比由正转负，环(huán)比由上月的0.96％转(zhuǎn)负(fù)为-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百分点。钢(gāng)坯库存(cún)同比上涨64.88％，增幅(fú)缩小157.85个百分点(diǎn)。

　　3.3下(xià)游：商(shāng)品房成交面积增幅(fú)缩窄，猪价菜价下(xià)跌(diē)，水果价格(gé)上涨

　　商(shāng)品(pǐn)房成交面积增幅缩窄(zhǎi)。2023年(nián)4月以(yǐ)来(lái)，商品(pǐn)房成交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中(zhōng)，一(yī)线、二(èr)线、三线城市商品房成交面积同(tóng)比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变动幅(fú)度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成(chéng)交面积跌幅收(shōu)窄。2023年4月(yuè)以来，百(bǎi)城土地供应面积同(tóng)比增速为5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土地成交面积(jī)同(tóng)比增(zēng)速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较(jiào)上月上(shàng)涨1.99个百分(fēn)点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌(diē)，水果价格上涨。2023年4月(yuè)以来(lái)，猪肉(ròu)价格环比下跌5.08％至(zhì)19.54元/公斤，跌幅相对上月扩(kuò)大2.6个百分点。蔬(shū)菜(cài)价格(gé)环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌(diē)幅缩窄0.55个百分点。水(shuǐ)果价(jià)格(gé)环比上涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤(jīn)，增幅缩小4.54个(gè)百分点。

　　乘用(yòng)车(chē)日均零(líng)售销量增幅扩(kuò)大。4月(yuè)以来，乘用车日均零售(shòu)销量(liàng)同比(bǐ)增(zēng)加(jiā)17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个百分点。批发销(xiāo)量同比(bǐ)增加(jiā)15.64％，增幅扩大8.26个百(bǎi)分(fēn)点。

　　3.4流(liú)动性：货(huò)币市(shì)场利率趋(qū)势分化(huà)，国(guó)债利(lì)率普(pǔ)遍(biàn)下行(xíng)

　　货(huò)币市场利(lì)率趋势(shì)分化(huà)，国债利率普(pǔ)遍下行。2023年4月(yuè)以来(lái)，R001较上月末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行(xíng)46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月末下(xià)行12bp至2.27％。一年期国债利率较上月末下行8bp至2.19％。十(shí)年期国(guó)债(zhài)利率较(jiào)上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企(qǐ)业债利(lì)率较上(shàng)月末下行3bp至(zhì)2.7％。十年期AAA+企业债利率(lǜ)较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委(wěi)强调提振(zhèn)消费持续回升的动(dòng)力；国资(zī)委强调(diào)着力发展战略性新(xīn)兴产业

　　4月19日，国家(jiā)发(fā)展改革委举行4月份新(xīn)闻(wén)发(fā)布会(huì)，强调(diào)要提振消费持续(xù)回升的动力。接下来将重点做好(hǎo)四(sì)方面工作：一是，研(yán)究起(qǐ)草关于恢(huī)复和扩(kuò)大消费的(de)政策文件，围绕(rào)大(dà)宗(zōng)消(xiāo)费、服(fú)务消(xiāo)费(fèi)、农(nóng)村消费等重(zhòng)点领域；二(èr)是，下大力(lì)气稳(wěn)定汽车(chē)消费(fèi)，大力推动新(xīn)能源汽车下乡；三是，会同有关(guān)方(fāng)面(miàn)优化就业、收入(rù)分配和消费全链条良(liáng)性循环促进机(jī)制；四是，研究制定关(guān)于营造放(fàng)心消费环境的政策文件。

　　4月19日，国资(zī)委党委召开扩大会议，强调推(tuī)动(dòng)国资(zī)央企着(zhe)力发展实体(tǐ)经济特别是战(zhàn)略性新(xīn)兴产业。会议认为，要更好推动国资央企在中国式现代化(huà)新征程中走(zǒu)在前(qián)列(liè)，着力提(tí)升科(kē)技自立自(zì)强水平(píng)，提升自主创新能力；着力(lì)发展实体经济特别是战(zhàn)略性新兴产业，加快推进现代化产(chǎn)业体系(xì)建设；抓好新一轮国企(qǐ)改(gǎi)革深化提升行动组织(zhī)实施(shī)，高(gāo)水(shuǐ)平参(cān)与(yǔ)共建“一带一路”。

　　4月20日，工信部(bù)举办发布(bù)会(huì)介(jiè)绍一季(jì)度工业和信息(xī)化发(fā)展状(zhuàng)况，表示下一(yī)步将制定实施重(zhòng)点(diǎn)行业稳增长的工作(zuò)方案(àn)。一(yī)是营(yíng)造良好产业(yè)发(fā)展环境，落实落细(xì)稳增长政策举(jǔ)措，抓实抓细部省协作、部(bù)门协(xié)同；二是推动出口保稳(wěn)提质，加大对(duì)制(zhì)造(zào)业外贸企业(yè)的支持力度(dù)，配合有(yǒu)关部门落实好(hǎo)稳外贸政策举措；三(sān)是(shì)促进内需加(jiā)快恢复，以(yǐ)高质量供给促进消费；四是(shì)持续增强发展动(dòng)能，加快战略性新兴产(chǎn)业(yè)的(de)创新发(fā)展。

　　四(sì)、财经(jīng)日历(lì)

　　五、风险(xiǎn)提示

　　国内经济恢(huī)复(fù)力度不及预期(qī)；海外需求(qiú)超预(yù)期回落。

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