文：天风宏观宋雪涛(tāo)/联系人(rén)孙永乐

　　4月居民新增(zēng)存(cún)款-1.2万亿，同比多减(jiǎn)4968亿元(yuán)，这是(shì)居民存款在连续13个月同比(bǐ)多(duō)增(zēng)后(hòu)，首次回(huí)落。

　　在过(guò)去一年多时间(jiān)里，居民(mín)部(bù)门积攒了一(yī)大(dà)笔超额储蓄。今年这笔超(chāo)额储(chǔ)蓄能否顺利释(shì)放对(duì)判断经济(jì)和资本市场(chǎng)走势至关重要。这里我们(men)尝试回答两个问题。一是(shì)4月居民存款同比多减是(shì)不是超(chāo)额储蓄(xù)释(shì)放的开(kāi)始？二是这(zhè)一趋势能否延续(xù)？

　　对上述问(wèn)题的(de)回答(dá)取决于存款会(huì)受到哪些因素的影(yǐng)响。一(yī)般(bān)影响居民存款的主要有这么几种行为：可支配收入、消费支出、金融资产(chǎn)相关收支和房(fáng)地产相关收支。

　　收(shōu)入(rù)增长(zhǎng)、消费减少(shǎo)、金融资产赎回、购房减少会推(tuī)动存款增(zēng)加；反之，收入减少、消(xiāo为什么公鸡不能炖汤，公鸡汤和母鸡汤的区别)费增加、认购金融资产、购房增加、提前还(hái)贷等则会带动存(cún)款(kuǎn)回落。

　　2022年居民存款同(tóng)比多(duō)增7.9万亿是居民少消费、少投资、少购(gòu)房的结果（详见《超额储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收(shōu)入增(zēng)速放缓并提前还贷，但因(yīn)为投(tóu)资、购房等下滑幅度更大，所以存(cún)款同(tóng)比大幅多增(zēng)。

　　2023年(nián)一季(jì)度(dù)居民存款(kuǎn)同比多增2.1万亿则是(shì)收入修复和理财存款(kuǎn)化的(de)结果。

　　一季度居(jū)民人(rén)均可支(zhī)配(pèi)收入同比增长525元，理财存续规模相(xiāng)比于2022年末(mò)下(xià)滑2.6万(wàn)亿至24.2万亿。另外，受(shòu)银行办理速度放缓等(děng)因素(sù)影响，RMBS（个人住房抵(dǐ)押贷款支持证(zhèng)券(quàn)）条件早偿率指数 2 相比于2022年有所回落，即居民(mín)提前(qián)还款对存款的拖累相比于去年末略(lüè)有放缓。

　　但是，随着居(jū)民(mín)消(xiāo)费和购(gòu)房行(xíng)为修复(fù)，其对(duì)存(cún)款(kuǎn)的支撑力度减弱，一季度人均(jūn)消费支出同(tóng)比(bǐ)增加345元（低于收入涨(zhǎng)幅）、购房支出同(tóng)比多(duō)增1575亿元。但因为支撑因素的规模(mó)更大，所以存(cún)款继续回升。

　　4月和(hé)一季度(dù)最(zuì)核(hé)心的不(bù)同在于理财(cái)市场(chǎng)的变化。4月(yuè)居民存(cún)款下滑(huá)可能的原因一是居民存款理财化；二(èr)是提前还贷(dài)规(guī)模增加(jiā)。因为居(jū)民收入和(hé)消费数据不足，暂时无法判断消费和收入(rù)在4月对存款的影响。

　　存款(kuǎn)回流(liú)理财是4月存款(kuǎn)回(huí)落的核心原因(yīn)，4月理财存(cún)量规模环比增加1.26万亿至25.5万亿，结束(shù)了自去年10月以来(lái)的下行趋(qū)势，重回扩张区(qū)间。

　　居民增(zēng)配理财(cái)等资产是理(lǐ)财风(fēng)险降低、收益回升和存款(kuǎn)利率下(xià)滑共同(tóng)作用的结果。受益于债券市场走强，今(jīn)年理财市(shì)场(chǎng)表现逐步好转，理财(cái)产(chǎn)品单位破(pò)净率从2022年12月峰值(zhí)的29.2％持续下滑至(zhì)2023年(nián)5月12日的4.7％，叠加(jiā)这一时期下滑的存款利率，存款(kuǎn)对居民的吸(xī)引力逐(zhú)渐减弱，而理财对居民的吸引力则不断增(zēng)强。

　　从5月(yuè)理财规模上看，随着破净(jìng)率进一步回落，居民还(hái)在继续增配理(lǐ)财(cái)产品(pǐn)，存款(kuǎn)理财化趋势有(yǒu)望(wàng)延续(xù)。

　　提前还(hái)贷规(guī)模(mó)扩大是(shì)存款(kuǎn)下滑的又一个原(yuán)因。4月早(zǎo)偿率(lǜ)月均值相(xiāng)比(bǐ)于2月低点上行4.3个(gè)百分点(diǎn)，相比(bǐ)于3月上(shàng)行1.9个百分点。

　　居民加大提前还(hái)贷力(lì)度一是(shì)因为首(shǒu)套(tào)房利(lì)率还在下降，居民提前还贷以降(jiàng)低成本，4月沈阳、马鞍山(shān)等多地继(jì)续降低首套房利(lì)率，贝(bèi)壳研究院数据(jù)显(xiǎn)示(shì)百(bǎi)城(chéng)首套主流房贷利率平均为4.01％，环(huán)比(bǐ)3月继续回落(luò)1个BP。二(èr)是政策放松后，1、2月份部分积压的还贷业务在3、4月(yuè)份办理(lǐ)，这会推动提(tí)前(qián)还贷规(guī)模(mó)走高。

　　总的来说，随着理财市场好转(zhuǎn)，此(cǐ)前因(yīn)居(jū)民少消费、少投(tóu)资、少买(mǎi)房(fáng)等积攒下来的超额储(chǔ)蓄已经开始部分回流理(lǐ)财市场了，且5月初这一趋势还在延续。

　　往后来看，理财市(shì)场和提前还贷在后续几个月里(lǐ)或(huò)继续成为超(chāo)额存款(kuǎn)的(de)主要(yào)流(liú)向(xiàng)。

　　五(wǔ)一旅游人均消费水(shuǐ)平(píng)未(wèi)见明(míng)显(xiǎn)改善(shàn)或部(bù)分表明当下居民消(xiāo)费意愿依旧偏弱，考(kǎo)虑到超额储蓄的持有分化且并非主(zhǔ)要来自消费，后续(xù)超额储蓄(xù)对消费的支撑力度依(yī)旧偏弱(ruò)。（详见《超额储蓄(xù)能(néng)否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期(qī)积压的(de)购房需求逐(zhú)渐释(shì)放，房地产(chǎn)销(xiāo)售目前(qián)已(yǐ)经(jīng)有走弱迹(jì)象(xiàng)，地产短(duǎn)期(qī)或不会成为超储的主(zhǔ)要流(liú)向(xiàng)。但(dàn)是因为按揭利率存在明显利(lì)差，居民提前还贷行为(wèi)或(huò)将延续(xù)。从这个(gè)角(jiǎo)度(dù)来看，主要(yào)因为少买房、少(shǎo)投资而积攒下来的储蓄(xù)，在理(lǐ)财市场环境好转和存款利(lì)率下滑的背(bèi)景(jǐng)下(xià)或将继(jì)续回流到理财市场(chǎng)。

　　1 存款同比增速使用金融机构住户存款余(yú)额+4月新增来(lái)进行估算

　　2早偿(cháng)率(lǜ)是指在个人(rén)住房抵押贷款中债务人提(tí)前偿付的金额在(zài)资产池未偿本(běn)金余额的占比(bǐ)

　　风险(xiǎn)提(tí)示

　　地产销(xiāo)售变动超预期，超额储蓄释放(fàng)弱于预(yù)期，理财市场(chǎng)波动加(jiā)大

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