王剑，CFA

　　每(měi)次银行股跌至过度低估时，股(gǔ)息率相应提升，会吸引绝(jué)对收(shōu)益资(zī)金买入，股价也逐步完成(chéng)筑(zhù)底。

　　近(jìn)期(qī)，银(yín)行股已上(shàng)涨半年，又(yòu)一次因(yīn)绝对收益资金追逐高股息而上涨。

　　但(dàn)事实上，银(yín)行业经营层(céng)面(miàn)，也已经悄然发生一些向好(hǎo)的变(biàn)化。

　　主要结(jié)论

　　01

　　银行

　　启动之谜

　　如果大(dà)家觉得(dé)银(yín)行股是这(zhè)几天才开(kāi)始上涨，那么就大错特错(cuò)了。事实是：

　　银行股(gǔ)自(zì)2022年(nián)10月(yuè)底(dǐ)见(jiàn)底之后，已经(jīng)持续上(shàng)涨(zhǎng)了足足半(bàn)年时间了……

　　这段(duàn)时间的银行股涨(zhǎng)幅达到27％，其中部分银行股涨(zhǎng)幅甚至达到50％以上，非常可观。当(dāng)然，中间也不是一(yī)帆风顺，2022年10月银行股(gǔ)快(kuài)速下跌后，迅(xùn)速反弹。过完2023年春节后，却冲高回落，调整了近两个月(yuè)时间，跌(diē)幅不大，不(bù)到10％。然后于3月底开始(shǐ)上涨，近期加速上(shàng)涨。

　　这种事情并不是第(dì)一(yī)次发生。过去银行股的大行(xíng)情，都是在悄(qiāo)无声息中默默上涨的(de)，因为银行股平时关(guān)注(zhù)度(dù)并不(bù)高。等到(dào)因几根(gēn)大(dà)线性而吸(xī)引(yǐn)大(dà)家(jiā)来关(guān)注时，已经涨幅不小了。

　　上一次类(lèi)似的事情是(shì)2014年。或(huò)许经历过的人都能记得，2014年11月，因为(wèi)一(yī)次比(bǐ)较意(yì)外的(de)“双降”（降息、降准），金融股拔地而起(qǐ)。但在此之前(qián)，银行指标大(dà)约在(zài)3月见底，然后(hòu)不声不(bù)响地开始(shǐ)回升，到11月时，8个(gè)月左右时(shí)间(jiān)，涨幅22％。

　　其他几次银行股见底，也有类似的情况：没有明(míng)确利(lì)好，没有明(míng)确新闻，银行(xíng)股却自(zì)己(jǐ)慢慢从底部爬起来(lái)了。

　　是谁(shuí)先知先觉？

　　为行(xíng)情(qíng)归因并不容(róng)易，因为很难验证。如果确实(shí)没(méi)有实质性利好，那么只能从资金面去猜(cāi)测：可(kě)能(néng)是估值(zhí)便宜到很多资(zī)金愿意(yì)出(chū)手了。由于银(yín)行盈(yíng)利能力非(fēi)常稳定，估值(zhí)低往往意味着股息率高(gāo)。因为：

　　ROE稳定，分红率稳定(dìng)，PB越低则股息(xī)率(lǜ)越高。

　　而若PB低至一定水平(píng)时，股息率就会非常诱人。比如(rú)近年(nián)来，大(dà)行的ROE在10％以(yǐ)上，分红率30％左右，PB一度(dù)低至0.5倍以下(xià)，那么计算出来的股息率(lǜ)高达6.6％，非(fēi)常可观。

　　这就好比一只票息(xī)率6.6％的可转债。如果盈利能力保持，则后续每(měi)年(nián)收取6.6％的“利(lì)息”，如果股价上涨，还能享(xiǎng)受资(zī)本利得。当然(rán)，如果(guǒ)股价再跌，或(huò)盈利能力(lì)（ROE）、分红率下降(jiàng)，则会遭受(shòu)损失。但由于(yú)ROE已在底部(bù)，近期很难(nán)再降了。因此(cǐ)，这就非常像一张可转债，其市价下跌(diē)时，会(huì)有个(gè)估值下(xià)限，即“债券价(jià)值(zhí)”。

　　于是，其投(tóu)资价值(zhí)就(jiù)出来了。如果这(zhè)张“可转债(zhài)”的票息率高到一(yī)定程度，显著高(gāo)过一些资金(jīn)的(de)成本，那么这(zhè)些资金自然愿意参与。

　　这样(yàng)，银行股就(jiù)形成(chéng)一(yī)个隐(yǐn)形的“估值(zhí)底”，当估(gū)值低至一定水平时，股(gǔ)息(xī)率诱人，就会(huì)有人参与。

　　当然(rán)，这个估值底在某些情况(kuàng)下会被打(dǎ)破，即因为(wèi)一些负(fù)面因素的存(cún)在(zài)，导致市场先生觉得银行股(gǔ)的估值或盈利能力还将下行。

　　02

　　谁在买

　　谁(shuí)在(zài)卖

　　因此，银行(xíng)股那种悄无声息的底部，可能并没有什(shén)么实质利好，就是(shì)有些(xiē)看中股息率的资金默默买入(rù)，把底部(bù)给买出来(lái)了。

　　这是些(xiē)什么样的资(zī)金呢？

　　首先可以排(pái)除的(de)就(jiù)是以股票型(xíng)公募(mù)基金为代表的(de)机构投(tóu)资(zī)者(zhě)。因为(wèi)他(tā)们的考核要求是相对收(shōu)益，因此在大多(duō)数时(shí)候(hòu)，他们(men)不(bù)会因为股息率诱(yòu)人而(ér)买入(rù)，他们的任务是战胜自(zì)己基金的基准，或(huò)者战胜(shèng)可比基金同(tóng)仁(rén)。所以(yǐ)，即使股(gǔ)息率(lǜ)高，他(tā)们也很(hěn)难做出(chū)赚取股息率的决策，这(zhè)不是他们的考核(hé)目标(biāo)。

　　因此，银(yín)行股从底部(bù)开始(shǐ)悄(qiāo)悄(qiāo)上(shàng)涨的(de)这段时(shí)间，公(gōng)募基金参与(yǔ)很低，这(zhè)次(cì)也(yě)不例外。

　　从(cóng)数据上也(yě)可验(yàn)证：从33家(jiā)银行(xíng)股2022年底基(jī)金持仓比(bǐ)重来(lái)看，比重越低(dī)，期间(jiān)（过去半年，后(hòu)同）涨幅越大，比重(zhòng)越高则(zé)涨幅越(yuè)小。

　　除了(le)公(gōng)募基金(jīn)，其他类似考核的机(jī)构投资者也是(shì)类似。

　　从数据上看，我(wǒ)们确(què)实看到，2023年第一季度较上年末，大部分A股银行股(gǔ)的基金(jīn)持仓比例是(shì)下降的，有些个股甚至(zhì)降幅不小。

　　（一季度基金持股(gǔ)比重(zhòng)降幅；单(dān)位：个百(bǎi)分点；来源：WIND）

　　回顾第(dì)一季度，银行指数(shù)走了(le)个过山车，先是上涨，然后春节后下跌(diē)（这段时间刚(gāng)好是人工智能概念股大涨，因此机构投资者有可能是卖出银(yín)行等股(gǔ)票，换(huàn)仓至计算机(jī)股(gǔ)票）。到了4月初(chū)，人工智能等板(bǎn)块行(xíng)情回(huí)落后，银(yín)行股重(zhòng)拾(shí)升势，且涨幅(fú)加(jiā)速。春节后(hòu)的这段时间，银行股刚好和(hé)人(rén)工智能走出了一个(gè)完美的“对称”走势。

　　而其他投资者，比如个人(rén)、外资、自营、保(bǎo)险、资管等，则可(kě)能是买入的。因(yīn)为这些(xiē)资金(jīn)不考核相对收益，更多的(de)是追求绝对收(shōu)益，因此有可能是高股息(xī)股票的(de)青睐(lài)者。

　　而决定(dìng)他们买入的因素中，资金成本应该是个重要因素。目前，我国近期市场(chǎng)利率(lǜ)较低(dī)、资金充沛，其他可替(tì)代的(de)投资机会(huì)较少，因此股息率显(xiǎn)得(dé)诱人。同时(shí)，美国加息接近尾声，他们的资金成本也有望(wàng)下行，我国高股息股票也有吸引(yǐn)力。

　　然后我(wǒ)们通过数(shù)据来加以验证。

　　从2023年一季度情况来看，外资确实在(zài)买入大行(xíng)，并且数量还不少。不过保险(xiǎn)资金却是有(yǒu)进有出(chū)，这(zhè)一(yī)点(diǎn)有(yǒu)点与(yǔ)我们预期不符。基金主要在卖出(chū)。此外，还有些一般法人(rén)、其他投资(zī)者在买入。

　　（一季度各类投资者持股变化数；单(dān)位：亿股；来源：WIND）

　　整体而言(yán)，结(jié)论大(dà)致成(chéng)立，即：在银(yín)行股(gǔ)估(gū)值极(jí)低(dī)的时候，追求绝(jué)对收(shōu)益的资金买入了高股(gǔ)息率的个股。

　　从(cóng)散点(diǎn)图上也可以清晰看到(dào)这(zhè)一(yī)点：

　　因(yīn)此(cǐ)，这(zhè)次行(xíng)情，和历史上(shàng)很多(duō)次(cì)银行底部启(qǐ)动一(yī)样，很可能是青睐高股息率的资金，买(mǎi)入低估(gū)值(zhí)、高股息率的银(yín)行股。而他们的口味与公(gōng)募基金刚好是相反的(de)。

　　03

　　事情在(zài)悄悄

　　起变化(huà)

　　以上分析，说明了过去(qù)半(bàn)年的银行股行情(qíng)，是(shì)追求绝对收益的(de)资金，买入了高股息率的银行股。眼下，很(hěn)多银行股股息(xī)率依然(rán)较高，而资金面(miàn)依然(rán)宽松，那(nà)么这(zhè)些(xiē)高股(gǔ)息率股票对绝对收益资金依然是有吸引力的。

　　那么在(zài)银行业的(de)经(jīng)营(yíng)层面(miàn)，有没有(yǒu)实质变化(huà)呢？

　　我们在3月曾经提出，过(guò)去三年期间的(de)一(yī)些(xiē)特殊政(zhèng)策，已经出现调整的迹象，银行业将要进入新(xīn)的均衡格局。比如，在普惠小微领域，过去几年大行承担了(le)一些监管(guǎn)要(yào)求，每(měi)年(nián)普惠小微信(xìn)贷的增长非(fēi)常快，投放利率很低，这对小微金融市场格局(jú)造(zào)成了较大影响，尤(yóu)其是(shì)对一些原来(lái)从事小微(wēi)业(yè)务的(de)中(zhōng)小银行(xíng)造成压力。

　　【深度】大小(xiǎo)行(xíng)小微金融逐(zhú)步达到(dào)新均衡

　　而在4月27日，银保监会办公厅(tīng)发(fā)布《关(guān)于2023年加力提升小微(wēi)企业金融服务质(zhì)量(liàng)的(de)通知》（银(yín)保监办发〔2023〕42号(hào)），对工作要(yào)求有了一(yī)些调整。比如，不再提“两增(zēng)”（指单户(hù)授信总额1000万元(yuán)以下小微企业贷(dài)款(kuǎn)同比(bǐ)增速不低于各项贷款同比增(zēng)速，有贷(dài)款余额的(de)户数(shù)不(bù)低于上年同期水平）要求，不再(zài)刚性要求降低小微信贷利率(lǜ)，而是要求“合理(lǐ)确定贷款利(lì)率”，不再(zài)提“应延尽延(yán)”。

　　除了小微金(jīn)融领域，其他方(fāng)面的工作要(yào)求也陆续从过去三年(nián)的阶段性政策，慢慢回归至常态化。

　　而银行业这几年由于净(jìng)息差显著回(huí)落(luò)，盈利能力也(yě)渐渐接(jiē)近合理利润底线。因为银行业需要留存一定的利润用于补充资本，进(jìn)而(ér)支持下(xià)一期的(de)信贷投放，因此(cǐ)利润并不(bù)是越低越好，需(xū)要(yào)维持一个合理(lǐ)利润。而目(mù)前盈利(lì)能力已经接近这(zhè)一底线(xiàn)，所(suǒ)以政策也(yě)会相应调整了(le)。

　　我们人类属于什么动物，人类属于什么动物门【随笔】什么是(shì)银(yín)行的(de)合理利(lì)润和合理息(xī)差

　　可见，行业的一(yī)些情况已经(jīng)悄悄(qiāo我们人类属于什么动物，人类属于什么动物门)发生(shēng)变化了。

　　那么，有没(méi)有一种可能：那些买入高股息股票的(de)投资(zī)者中，真有些先知先觉者(zhě)，已(yǐ)经嗅到了不一样的(de)味道？

　　本文为(wèi)金融业研究方法(fǎ)探讨。本文(wén)不是证券研究报告，不构成任何投资建(jiàn)议，涉(shè)及个股也仅为举例或陈述事实之用(yòng)，不代表我们对他们的证(zhèng)券(quàn)或产品的(de)推荐。具体投资(zī)建议(yì)请(qǐng)参考我们的研(yán)究报告。

未经允许不得转载：营口焊闯人力资源有限公司 我们人类属于什么动物，人类属于什么动物门